地方股权市场群雄并起，全国性统一平台仍待破题。

《中国经济周刊》记者  谈佳隆|上海报道

今年1月，在全国证券期货监管工作会议上，中国证监会主席郭树清明确把“要以柜台交易为基础，加快建立统一监管的场外交易市场，为非上市股份公司提供阳光化、规范化的股份转让平台”作为五大工作部署的首条内容。

在我国，“场外交易市场”是指公司不依靠上海证券交易所和深圳证券交易所而进行公司股权交易的市场，是除主板、中小板、创业板之外的我国资本市场又一重要补充。因此，酝酿中的场外交易市场和热炒中的国际板都将成为我国多层次资本市场的组成部分。

2月15日，继天津、重庆建设场外交易市场后，上海股权托管交易中心在张江高新技术产业开发区（下称“张江高新区”）正式成立，首批19家挂牌企业中，有16家来自张江高新区、漕河泾新兴技术开发区、杨浦知识创新基地等高科技园区。

“2010年7月，上海股权托管交易中心就已揭牌，但为了突出与国家法律法规相衔接的要求，在经历了一年多的规范推进之后才正式启动。”上海市政府一位厅局级官员告诉《中国经济周刊》，“上海之所以成立股权托管交易中心是希望未来能和全国统一的场外交易市场衔接，培育多层次的上市企业资源，甚至建立各层次市场之间的转板机制。”

三方争夺场外交易市场主导权

在场外交易市场平台建设中，中国证监会、中国证券业协会、省市地方金融办有着各自的利益需要协调，这将直接牵涉到场外交易市场游戏规则的制定和监管的权限。

此前，无论是国家发改委印发的《“十二五”时期上海国际金融中心建设规划》，还是上海市政府发布的《关于本市推进股权托管交易市场建设的若干意见》都提及了场外交易市场的内容。

然而，国家发改委文件提出“积极推进张江高新技术产业开发区内具备条件的未上市企业进入全国场外交易市场进行股份公开转让”，上海的文件却有另一番解读，明确了上海股权托管交易中心将“在立足上海、重点服务张江国家自主创新示范企业的基础上，逐步面向长三角和其他地区提供服务”。

是纳入全国场外交易市场，还是另起炉灶？

“早在2010年2月，张江高新区便已启动代办股份转让系统首批试点企业申报工作。”张江高新区管理委员会党组副书记、常务副主任、张江集团董事长丁磊在接受《中国经济周刊》采访时表示，“在张江有多高科技企业虽然不大，也不符合创业板上市的条件，但发展势头很好，场外市场能够极大地解决这部分企业通过股权转让融资的问题。”

不过，此前的一种说法是，张江高新区非上市股权交易企业都将纳入扩容后的“新三板”，而非进入像上海股权托管交易中心这样的地方性场外交易市场。按照此前整体布局，全国目前已有约90家国家级高新技术产业开发区的企业被分批纳入“新三板”试点扩编范围，乐观估计企业数量会达到几千家。

中国证监会去年3月对此问题的正式表述是，“十二五”期间，鉴于国家级高新技术产业开发区相关基础准备工作相对成熟，将首先允许国家级高新技术产业开发区内具备条件的未上市股份公司进入证券公司代办股份转让系统（俗称“新三板”）进行股份公开转让。

上海某知名券商中层负责人向《中国经济周刊》表示：“新三板扩容的问题在去年四季度有了变化，郭树清主席履新之后，在证监会的文件中，‘证券公司代办股份转让系统’的提法已经几乎看不到了，取而代之的是‘统一监管的场外交易市场’。提法更耐人寻味。”

谁来统一监管场外交易市场成为了首要问题，是中国证券业协会、中国证监会，还是地方金融办？

目前，“新三板”是中国证券业协会委托深圳证券交易所对股份转让行为进行实时监控。中国证券业协会履行自律性管理职责，对证券公司代办股份转让业务实施监督管理。而包括天津、重庆、上海在内的地方场外交易市场，监管职责则是由地方金融办来履行的。

如果中国证监会力图“建立统一监管的场外交易市场”，则必须从中国证券业协会和省市地方金融办手中收回监管职责，这势必会引发有关场外交易市场权责的新一轮调整。

统一市场整合有难度

“证监会提及的统一监管的场外交易市场应该会由‘新三板’，以及上海、天津和重庆股权交易市场共同构成。整合可能在今年全国‘两会’后有明确的方向，今年年内正式推出的可能性会比较大。”申银万国证券研究所市场研究总监桂浩明这样告诉《中国经济周刊》。

不过，另一家上海知名券商的分析师告诉记者，短期内要真正建立全国性统一监管的场外交易市场并不容易。一方面，现有交易平台之间的关系还没有理顺，规则设计、门槛要求、交易方式也各不相同，整合必然需要时间。另一方面，除了上海、天津、重庆之外，北京、江苏、浙江等经济实力雄厚的省市也在通过各种渠道争取建设场外交易平台的机会。而地方场外交易市场建得越多，证监会协调利益的难度也越大。

上海股权托管交易中心总经理张云峰告诉记者，相比“新三板”，上海股权托管交易中心的优势在于，交易本身是面向所有有意进入资本市场的非上市股份公司，只要其符合相关条件即可挂牌，不受区域、行业的限制，而“新三板”只是面向国家级高新技术产业园区的高新技术企业。此外，成功登陆上海股权托管交易中心的挂牌企业可获得150万元的财政补贴，部分挂牌企业还可进一步享受区一级的财政补贴。

此外，各场外交易平台在准入门槛、交易制度设计等方面也存在差异。

2月初，中国证券业协会曾召集10家有区域代表性的券商在北京召开闭门会议，会议内容总结后将上报证监会。据透露，会议内容可能会涉及券商如何和地方金融办合作，推动地方场外市场的发展。因为按照上海股权托管交易中心的制度设计方案，券商将无法以做市商的身份参与，如果各地地方场外交易市场效仿上海，对于券商利益将是损害。

上海市政府金融办向《中国经济周刊》提供的新闻素材显示，从交易制度设计来看，上海股权托管交易市场是面向特定投资者进行股份转让和实施定向增资的非公开市场，通过协议转让等特定对象之间转让方式进行交易，而不采取集中竞价、做市商等集中交易方式。

“这意味着券商不能参与上海的场外交易市场。”上海某知名券商中层负责人表示，“以前也传过要采用做市商制度，但后来却变成了采用‘点选成交、协议转让’交易方式，这点和‘新三板’是一致的，这也会导致上海版场外交易市场的交投不会太过活跃。”

天津股权交易所则采用的是做市商制度，引入机构作为做市商，通过买卖双向报价获得市场买卖价差，同时可以获得股权投资收益、分红收益以及享受企业在资本市场长期升值带来的收益。

根据媒体披露，天津股权交易所曾明确表示是为国务院在滨海新区设立全国性非上市公众公司股权交易市场（OTC）创造条件，为全国OTC市场的建立积累经验。因此，在未来全国性的场外交易市场中，采用做市商制度还是协议转让方式都将成为利益博弈的焦点。

多层次转板机制仍待解

2011年1月，中国证监会前主席尚福林（现任中国银监会主席）曾在《求是》杂志撰文指出，探索建立交易所市场各板块之间的转板机制，推进主板、中小板退市制度改革，逐步建立完善创业板公司退出机制，促进市场优胜劣汰。

“我国发展资本市场的目标是建立多层次的市场，而目前各个市场之间尚未形成转板机制，比如创业板的公司进入成熟期之后是否可以进入到中小板或主板市场，场外交易市场的公司能否在发展之后进入主板市场，都没有好的制度安排。”上海证券交易所资本市场研究所所长胡汝银告诉《中国经济周刊》。

位于张江高新区的思睿科技是一家从生物制药研发配套的企业，该公司董事长薛明祥告诉《中国经济周刊》：“我们也想过去上海股权托管交易中心进行挂牌交易，除了融资之外，我们还希望能够通过这一平台实现公司上市的想法。如果挂在场外交易市场中对未来上创业板没有帮助的话，我们宁可再等几年等条件成熟了直接上创业板。”

按照上海市政府金融办副主任徐权的解释，上海股权托管交易中心将重点面向尚不具备上市条件的科技型、中小型企业提供服务，为统一监管的场外交易市场及创业板、中小板甚至上交所主板，培育输送优质企业资源。

不过，很多业内人士认为，如果场外交易市场只起到“培育输送优质企业资源”的作用，是远远不够的。在美国，如果企业想从美国证券场外交易市场（OTCBB）转到纳斯达克市场，只要该企业挂牌运营到一定程度、符合了相关条件之后便可以进行。与之相反，如果主板或纳斯达克中的上市企业不符合要求或不愿意继续上市也可以退到场外市场进行交易。然而，这一资本市场自由便利的转板制度在我国目前的监管体系下仍然无法实现。

目前，在中国证券协会监管下的“新三板”就已经遭遇了转板的问题。一些企业希望通过从“新三板”转向创业板而不得，只能通过首次公开发行审批流程重新过会。包括佳讯飞鸿（300213.SZ）、紫光华宇（300271.SZ）等一些原本在“新三板”的企业虽然实现了在创业板或中小板上市，但并非通过直接转板方式实现，这削弱了中小创业企业在场外市场交易挂牌的兴趣。