钮文新

据说，证券期货监管机构正在进行一场大讨论。

核心议题是郭树清出任证监会主席后向全体证券监管者提出的三个问题：如何以资本市场的科学发展来促进国民经济的科学发展；如何通过多层次资本市场体系服务于中小企业、“三农”和创新创业活动；如何在证券期货监管工作中体现和维护最广大人民的根本利益。

笔者以为，中国债券市场最大的科学就是：采用一切科学的手段确保市场“公开、公平、效率”。这个努力是全方位的，不仅上市公司需要加大透明度，更重要的是，市场所有方方面面、尤其是在交易制度上都必须对“公平、公开、效率”的原则做出“制度和技术性”保障。

举个最简单的例子，中国股市20多年来一直坚守“按照时间优先、价格优先执行单一的自由撮合的交易制度”，尽管也开设了所谓“大宗交易平台”，但还不是一个真正的交易平台。

但这样的交易制度只适合于散户市场，只适合大盘股交易。为什么？一个有效的市场关键在于定价准确，资本市场的核心当然是资本定价。

而实现定价准确，关键是交易充分。定价代表着所有投资者（机构和个人）的价格认知，这就需要市场有“非常高、非常有效的流动性”。而我们股市的换手率过高，交易量过大，恰恰是流动性不好的体现。

目前的交易制度将导致几个致命的大问题。

第一，所有的机构投资者每天都必须面对散户投资者进行交易，不仅加大了交易成本，而且逼迫他们震仓洗筹、拉高出货。这不仅对散户投资者不公平，也干扰了资本市场定价。

第二，在不断震仓洗筹或拉高出货的过程中，必然过度放大交易量，提高换手率，使得市场关键技术指数受到虚假交易的干扰，加大了散户投资者投资风险。

第三，监管者根本无法界定这样的行为是否属于市场操纵行为，从而纵容了许多以操纵市场为目的的行为，干扰了监管公正，又侵害了散户利益。

这方面的问题，发达国家有非常好的解决方案，不同级别的投资者使用不同级别的交易平台，不同级别交易平台采用不同的交易制度、执行不同级别的交易成本。如果机构投资者进入散户平台进行交易，将立即被怀疑操纵。

所谓多层次资本市场，不仅需要站在公司角度划分，同样也应当基于投资者角度构建，即构建多层次交易平台。

资本市场最大的科学是“公开、公平、效率”，而确保这一原则得以实现，除坚持“维护中小投资者合法权益”这一核心监管理念之外，还有许多是技术保障的问题。而中国在“技术保障上进步过小”，甚至通过技术保障偏袒融资方，忽视投资方，从根本上扭曲了资本市场。

当然，更重要的问题是“特别通行证”的问题。中国股市历来都有着“为XXXX服务”的说法。过去是为经济建设服务、为国企解困服务，现在又是为中小企业、“三农”和创新创业活动服务。这些服务都是站在“融资者角度”的提法，同时在为“特别服务对象”服务的前提下发放“特别通行证”，制造了一批质量低劣的上市公司，也让投资者感到了恐惧。“特别通行证”对股市、对投资者伤害巨大。

笔者认为，郭树清是位懂行的证监会主席，而懂行的重要标志是：必须首先在监管理念上彻底正本清源，明确提出，资本市场核心是为投资者服务，融资功能是投资需求之下的自然、也是必然的产物。市场建设是好事，但多层次资本市场，也必须秉承为投资者服务（比如为创业投资者退出服务）的原则，而不是为某类公司圈钱开立“特别通行证”。